Grifols, Resultados 2017

  • El Beneficio Neto de Grifols en 2017 aumenta un 21,5%. Pero tiene truco, todo el aumento procede de la rebaja fiscal en EE.UU., en realidad los resultados bajan un -2,4%
  • Este crecimiento es coyuntural y no tendrá continuidad.
  • La deuda sigue siendo un problema para Grifols.
  • El precio es exagerado. El valor calculado está en los 15-16€/Acc, pero no debería pagarse por Grifols más de 13-14€/Acc (PER 12,5)

El Beneficio Neto de Grifols en 2017 ha aumentado un 21,5%. Las ventas aumentan un 6,6%, pero el beneficio antes de impuestos baja un -2,4%.

La división Biociencia que representa el 79% de las ventas totales, aumenta sus ventas un 6,2%, pero ha reducido su margen de explotación en 0,7 Puntos, pasando del 29,4% de 2016 al 28,7% en 2017.

La división Diagnostic que representa el 17% de las ventas es la que ha tenido un comportamiento excepcional en 2017 ya que, ha aumentado las ventas en un 10,3%, pero su aportación realmente significativa ha sido al resultado, al haber obtenido un margen de explotación en el segmento del 33,9%, cuando en 2016 obtuvo un 12,8%. Ello es debido a que Grifols tiene tecnología NAT para detectar virus en las transfusiones de sangre y plasma. La aparición del virus Zika ha disparado las ventas y el precio en varios países durante 2017, principalmente en EE.UU. pero también en China, Japón, etc…

El Resultado de Explotación, por este motivo aumenta un 6,8% en 2017, pero el gasto relacionado con las deudas y el haber obtenido pérdidas en las empresas participadas llevan a un menor resultado antes de impuestos del -2,4%.

En cambio, el beneficio neto aumenta un significativo 21,5% debido a la reforma fiscal en EE.UU. Esta reforma provoca que el impuesto se reduzca desde el 35% actual hasta el 21% a partir del 1/1/2018. Pero al aplicar la reducción sobre los impuestos diferidos que tiene Grifols a final de 2017, tiene una repercusión 171,2M€ en menor gasto de impuestos y esto provoca que el porcentaje pagado este año sea del 4,9%, cuando en 2016 fue del 27%.

Esta rebaja, le afecta este año, pero el próximo ya pagará en EE.UU. el 21% y al no beneficiarse de los impuestos diferidos (porque ya lo ha hecho en 2017) no tendrá crecimiento por esta parte. El crecimiento de los resultados en 2017 ha sido coyuntural y no tendrá continuidad.

Grifols tiene un problema con la deuda, en 2017 ha aumentado en 1.809M€ por la compra de Hologic que no le da aumento de ventas porque ya la consolidaba mediante una especie de alquiler, desde 2014.

Actualmente tiene 6.057M€ en deuda de los cuales más de 5.000M€ son a tipo variable referenciados al Euribor y al Libor, esto puede ser un problema con tipos al alza. Especialmente porque con sus resultados actuales necesitaría 9-10 años para devolverla y Grifols, a pesar de que en sus informes dicen lo contrario, no es una empresa generadora de dinero pues, necesita mantener unos almacenes muy elevados por las propias necesidades de sus productos que, al estar relacionados con la sangre, tienen determinados plazos que deben mantenerlos en cuarentena. Normalmente tiene 1.600M€ en productos en almacén que representan 5-6 meses de ventas y esto provoca que tenga unas necesidades elevadas de fondos operativos.

El coste de las deudas es significativo y en 2017 ha supuesto un gasto de 253,7M€ que es una cantidad muy relevante para una empresa que obtiene beneficios netos de 662,7M€.

Grifols es una buena empresa, pero las deudas y el escaso crecimiento que puede obtener, no justifican que se pague por ella un PER 25-30 como el que viene pagando la bolsa durante 2017, cotizando alrededor de los 25€/Acc.

Valorando por flujos no hay forma de justificar más de 15-16€/Acc y por múltiplos ajustados a su capacidad de crecer obtengo 16,3€/Acc.

Grifols, sigue siendo un peligro

5 comentarios
  1. 1755
    1755 Dice:

    La estrategia de crecimiento de GRF es como indicas: vía compras.
    Fabrican y comercializan productos que son insustituibles y de demanda creciente en régimen de oligopolio . Eso les permite saber cuánto dinero (FCF) van a extraer del negocio al año, cada año, y, a partir de ahí, fijar su estrategia de crecimiento, ya que los ingresos que obtienen por la ventas de sus productos son inmunes a las crisis económicas.

    Se me ocurre que la “g” de esa empresa se puede obtener averiguando el nº de años que necesita para reducir la deuda en la que ha incurrido para hacer su última gran compra a multiplicadores razonables; es decir, calculando su “velocidad de desapalancamiento”, ya que una vez que alcancen una deuda razonable, volverán a expandir el balance vía nuevas compras apalancadas (es lo que han hecho en los últimos lustros)
    Y a partir de ahí se deduciría aprox el tamaño del próximo aumento de balance de GRF, que será proporcional a su capacidad de endeudamiento.

    Suponiendo que la rentabilidad que se le exija a la inversión sea del 15%, pagar un PER 25 lleva implícitas “g’s” del 11%. Una “g” del 11% supone doblar resultados en 6’5 años.
    Tienen 5.000 M€ de deuda, equivalente a 5 veces EBITDA ¿Sabes aprox cuánto reducen su deuda en promedio cada año?

    En otro orden de cosas, podrías recomendarme algún libro que me permita autoformarme en valoración por FCF, estados de Flujos de Efectivo y/o contabilidad.
    Gracias,

    • jmdurba
      jmdurba Dice:

      Esta gente no ha hecho más que aumentar deuda
      En 2011 compran Talecrys aumentan deuda en 1.763M€
      2012 no compran nada y devuelven 256M€ (pagan en intereses 180M€)
      2013 no compran y devuelven 79M€ (158M€ en intereses)
      2014 compran Navitiare y aumentan deuda 1.226 M€ (intereses 176M€)
      2015 no compran y devuelven 29M€ (intereses 171M€)
      2016 compran pequeñas (200M€) y devuelven 80M€ (intereses 180M€)
      2017 compran Hologic y aumentan deuda por 1. 857M€ (intereses 207M€)

      Hologic no les proporciona ni aumento de ventas ni de resultados porque ya la consolidan desde 2014

      La g de 11% es una barbaridad, no es su negocio el que crece, esa g saldrá por las compras de empresas que viene haciendo en el pasado, pero si la empresa basa el crecimiento únicamente en las compras, conforme coge tamaño, las compras influyen menos en el crecimiento, porque cada vez, para que tengan el efecto que han tenido hasta ahora, deben ser empresas mayores y además de que no hay en el mercado, la deuda que tendrían que asumir sería inasumible y cada vez sería mayor.
      Si quieres una empresa de crecimiento de verdad mira CIE que la acabo de publicar

      Sobre Flujos, en internet hay colgado el de, joer ahora no recuerdo su nombre, es profesor del IESE Pablo no se qué, creo que se llama (Pablo Fernandez creo que es)
      Si le preguntas a google le dices DCF y su nombre seguro que sale, el libro entero esta colgado. Al parecer ese es el mejor

      • 1755
        1755 Dice:

        Me he descargado algún que otro caso de valoración de empresas realizados por estudiantes de PFG de ADE de Universidades españolas y quisiera profundizar en el asunto.
        Pablo Fernández ha escrito un mamotreto teórico que es justo lo que no quiero. Estoy buscando algo “pa tontos” que me permita entender y aprender por mí mismo en los ratos que pueda dedicarle al asunto. Toda recomendación de libro o autor que valga la pena será bienvenida.

        Me miraré Cie.
        Leía hace unos días que NCM ha quituplicado precio desde el 2.012. !Impresionante!

  2. jmdurba
    jmdurba Dice:

    Libros no conozco ninguno del tema, pero en expansión tienen unos apuntes muy sencillos y claros de todo lo relacionado con inversión.
    He ido a ver quien es ncm, ni había oído hablar de ella.

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