Fluidra. Resultados 2017

• El resultado de Fluidra en 2017 aumenta un 29% respecto a 2016. Pero es consecuencia del ciclo. En 2016 aumentó un 85% y en 2015 un 96%. La subida provocada por el ciclo ya se le va terminando.
• La bolsa paga un PER 42 que no tiene ningún sentido. La fusión con Zodiac trae consigo un aumento de acciones que la anula desde el punto de vista del BPA y Zodiac es una empresa en pérdidas.
• Pagar 5-6€/Acc por Fluidra, descontando ya la fusión es una compra cara. Pagar 11-12€/Acc como está pagando la bolsa (PER 42) es una locura.

Los ingresos de Fluidra han aumentado un 9,6%, mientras en 2016 aumentaron un 10,2% y en 2015 un 9%. El ciclo ya no aportará mucho más en ingresos.

En cambio en resultados aumentó en 2015 un 96% y en 2016 un 85%. En 2017 ha aumentado solamente un 29%, lo cual indica que el aumento de ingresos provocado por el ciclo se está estabilizando y los resultados aumentan como consecuencia de reducción de costes que tienen un techo evidente.

En el 1T 2017 los resultados aumentaron un 17,1%. En el 2T 2017 aumentaron un 11,9%. En el 3T 2017 aumentaron un 5,7% y en el 4T han aumentado un 2,3%.

Es evidente que el crecimiento provocado por el ciclo está llegando a su tope y poco más va a poder crecer.

El margen de explotación es del 7,5% y el beneficio neto sobre ventas del 4,0%. El ROE del 9,3% y el crecimiento previsto por la propia empresa para 2018-2020 es del 4-7% en orgánico y del 2-4% en compras, lo que sería un crecimiento estimado por la empresa para el período del 6-11%. Lo cual indica que estamos ante una empresa sin nada extraordinario que justifique pagar un PER por encima de 40 por ella.

Podríamos considerar un crecimiento del 8,5% anual en el período que llevaría el BPA en 2018 a los 0,303€/Acc que por múltiplos podría justificar un precio de 4-4,5€/Acc.

Valorada por flujos obtengo un precio de 5,9€/Acc, esta diferencia suele darse en empresas que necesitan poca inversión (Fluidra invierte un 75-80% de lo que amortiza)  y en este caso además viene modificando los plazos de cobro y de pago a su favor, pero en 2017 esta circunstancia ya se ha estabilizado. Al generar más dinero que resultados, la valoración por flujos suele ser más alta en estos casos.

De todas formas estaríamos hablando de un precio de 5-6€/Acc que sería pagar PER 20 por Fluidra que ya es muy elevado.

La fusión con Zodiac podría justificar pagar mayor precio, pero Zodiac es una empresa en pérdidas y aportará un 40% de negocio adicional y peor que el actual de Fluidra porque a Zodiac le afecta más el ciclo de EE.UU. y este ya está en una situación que no le va a aportar más ventas. Por otra parte la fusión provocará un aumento en el número de acciones del 75% y pasarán de ser 112.629.070 acciones a ser 195.629.070 después de ampliación que provocará la fusión, por lo cual, aunque Zodiac cambiara las pérdidas por los beneficios y los tuviera a nivel de Fluidra, el BPA no cambiaría porque el aumento de acciones absorbería el aumento en el beneficio.