CIE Automotive. Año 2023 y previsiones para 2024

• Cie ha presentado unos resultados en línea con lo que es habitual en ella. Los ingresos aumentan +3,1% y en términos comparables los ingresos aumentan +9,1%.
• La reducción de costes, llevan al EBIT a un aumento superior a los ingresos y aumenta +18,1%.
• Los gastos financieros le perjudican claramente y pasan a representar un importe neto de -91,5M€ frente a los -30,4M€ de 2022 y los -28,7M€ de 2021. Podrían suponer un obstaculo para conseguir los objetivos de resultados, aunque no lo sería para conseguir los objetivos de EBIT y EBITDA.
• Con todo, el BAI aumenta +6,7%, de forma idéntica al aumento del resultado con el +6,7%.
• El margen EBIT es del 13,3% (12,6% en 2022) lo que evidencia la ventaja competitiva de CIE, al ser productor de “menor coste” que le sitúa con la mejor ventaja competitiva para una empresa de fabricación. El nombre que se le da a este tipo de venta es esa, pero la realidad, no es que produzca a menor coste (que también) sino que puede vender a mejor precio.
• Para el año 2024 espero un crecimiento en resultados del +8,5% que llevarán el BPA a los 2,9€/Acc al que aplicando PER 12,5 llegamos a un precio objetivo de 36,24€/Acc. No obstante, estoy forzando todas las cifras, por DCF obtengo 52,1€/Acc y una empresa con el crecimiento de CIE justifica holgadamente PER 15 considerando condiciones poco favorables y justifica PER 20 en condiciones normales que supone un precio de 55-60€/Acc.

El margen EBITDA es del +18,0% (16,3% en 2022).

La deuda bruta permanece estable en 2.169,5M€ y la deuda neta incluyendo arrendamientos, se reduce hasta 1.329,5M€ x1,9 EBITDA, desde los 1.409,1M€ x2,3 EBITDA de 2022 y los 1.521,1M€ de 2021 y 2,7 EBITDA. El 54,5% de la deuda es a tipo fijo, lo que explica el aumento de los gastos financieros habido en el año 2023.

El fondo de maniobra es negativo -40,7M€ que no es problema porque las NOF generan 270,7M€ por lo que se produce un excedente de financiación del circulante de 230M€ que CIE tiene disponible que destinar según le convenga.

CIE es una empresa de crecimiento. Destina a dividendos alrededor de 1/3 de su BPA y las inversiones superan a la amortización 1,2 veces. La generación de flujos por la explotación suele estar ligeramente por encima de la suma de los resultados más la amortización, por lo que el flujo libre de caja suele estar en línea con el BPA y este año ha sido de 2,45€/Acc frente a un BPA de 2,67€/aCC

CIE tiene plantas de producción en todas las zonas calientes del mundo.

El desempeño por zonas ha sido el siguiente:

NAFTA (México, EE.UU. y Canadá):

Aporta el 31% del negocio total y cuenta con 12 centros de producción en México y 5 en EE.UU. En 2023 ha crecido un +8,2% en ingresos y +8,6% en Resultado de Explotación (EBIT). A tipo de cambio constante el crecimiento en ingresos de CIE ha alcanzado el +14,2% frente a un crecimiento del mercado en la zona del +9,7%.

En los próximos años, se espera un crecimiento plano del sector en la zona por ser un mercado maduro que va perdiendo peso en favor de otros mercados.

BRASIL:

Aporta el 9% de los ingresos y el 10,8% del margen de explotación (EBIT) y en la zona cuenta con 14 centros de producción. En el año 2023 ha tenido un crecimiento en ingresos del +15,8% y del +23,2% en el Resultado bruto que alcanza una rentabilidad del 15,9%. En esta zona, el crecimiento del sector ha sido +1,2% muy por debajo del conseguido por CIE. No obstante, esta es una zona caliente y se espera que en 2024 crezca un +3% y y sigua aumentando el crecimiento hasta el 6% en 2025 y 7% en 2026.

ASIA:

Aporta el 24% de los ingresos (India aporta 15,5% sobre el total y China 8,5%) y el 25% del resultado de explotación del grupo. Tiene 25 centros de producción en India y 12 en China. Los ingresos se reducen -13% y el resultado de explotación lo hace -9,4% obteniendo un margen EBIT del 14%. El crecimiento de CIE en la zona se ha visto condicionado por la menor exposición a los OEM chinos. Para 2024 y siguientes se esperan crecimientos en India del 3/5% y en China del 3%.

EUROPA:

Aporta el 36% de los ingresos totales de CIE y el 31% del resultado de explotación. CIE dispone de 39 centros de producción en la zona más una planta en Marruecos. Se espera un crecimiento casi plano en la producción de la zona para los años sucesivos.

La producción en la zona de CIE ha alcanzado en 2023 los 92,4 millones de vehículos y el mercado ha crecido 9,4%. CIE habitualmente crece más que el marcado. Este año CIE ha crecido +9,1% que es algo menos porque viene de más arriba y el mercado viene de cuotas más bajas por haber crecido menos en el pasado inmediato.

En el año 2021 el mercado tuvo un crecimiento negativo y CIE creció +13,4%. En el año 2022 CIE superó al mercado en 9,7 puntos porcentuales.

CIE confirma las previsiones del Plan actual que supone obtener un beneficio neto de 500M€ lo cual supone un BPA de 4€/Acc. Este crecimiento justifica un PER 20 que llevaría la cotización en 2025 a los 80€/Acc. No obstante, el mercado está pagando por CIE el PER que justifica el sector que es PER 10, pero, aunque se aplique PER 10, con un BPA de 4€/Acc la cotización en 2025 estaría en 40€/Acc muy superior a la actual en el entorno de los 25€/Acc.

El Plan estratégico busca un crecimiento de 20 puntos por encima del mercado, superando un margen de EBITDA del 19%. Actualmente el margen EBITDA es del 18,0% y en 2022 fue del 16,3%, lo cual deja el objetivo muy cerca.

Lo único que se puede objetar ahora y que podría impedir que CIE consiga sus objetivos, son los intereses de la deuda. Si no bajan los tipos en 2024 y 2025 (tendría que ser en los dos años) podría suceder que consiga los objetivos de EBIT y EBITDA, pero no los de resultados. De mantenerse los tipos en 2024 y 2025 y en el supuesto que CIE no pudiera compensar el aumento de estos gastos financieros con mayores márgenes o alguna compra de empresa, el BPA de 2025 quedaría en 3,5€/Acc y el planteamiento sería el mismo, pero en vez de 40€/Acc los precios para 2025 quedarían en 35€/Acc a PER 10. En cualquier caso, el potencial de revalorización es muy grande. Aunque los tipos se mantengan elevados en 2024, si bajan en 2025 la reducción del gasto se concentraría en ese año que tendría un aumento enorme en el BPA lo que posibilitaría una subida muy fuerte en el BPA de 2025 y llevaría a CIE a conseguir los objetivos de resultados.

Aunque el crecimiento del mercado no será muy elevado pues, como vimos en los segmentos, habrá zonas con crecimiento plano y otras con crecimiento (Europa y América) del 3% aumentando en años sucesivos hasta el 5-6%. Evidentemente este crecimiento se mide por el aumento en el número de vehículos fabricados, pero CIE no fabrica vehículos, sino componentes y espera superar al mercado en 20 puntos en los años del plan debido a las compras de empresas, mejora de márgenes y porque los OEMs están subcontratando cada vez más producción y seguirá en esa línea. Actualmente las marcas subcontratan el 75% del valor total.

Cie puede capturar ese mayor crecimiento precisamente por su ventaja competitiva. La práctica totalidad de las empresas del sector son especialistas y depende de pocos clientes que tienen el poder de negociación, CIE no es especialista, fabrica más de 7.000 productos distintos utilizando todas las tecnologías (forja, acero, plástico, inyección de aluminio, estampación metálica, tubos, techos, etc…) y no tiene ningún cliente que sea mayor del 8% por lo que la diversidad de clientes hace que el poder de negociación no esté en las manos del cliente y permite fijar mejores precios y obtener mejores márgenes con los que competir con ventaja.

Para el año 2024 espero un crecimiento en resultados del +8,5% que llevarán el BPA a los 2,9€/Acc al que aplicando PER 12,5 llegamos a un precio objetivo de 36,24€/Acc. No obstante, estoy forzando todas las cifras, por DCF obtengo 52,1€/Acc y una empresa con el crecimiento de CIE justifica holgadamente PER 15 considerando condiciones poco favorables y justifica PER 20 en condiciones normales que supone un precio de 55-60€/Acc.