Caixabank: Estudio Base

• La información de Caixabank contiene mucho sesgo para hacer ver al inversor que los resultados son mejores de lo que son en realidad.
• El aumento del beneficio neto en 2017 es consecuencia de extraordinarios. El resultado de Explotación en el 3T 2017 se ha reducido un -4,4% respecto al 3T 2016 a pesar de haber incorporado al BPI en las cuentas de 2017.
• La reducción de costes por saneamientos que en otros bancos puede llevar a doblar el resultado, en Caixabank ya se ha producido en parte y solo puede aumentarlos en un 25-30%.

Caixabank es el tercer grupo bancario español, su volumen de inversiones son la mitad que las de BBV y una cuarta parte las del Santander.

Para entender la información económica de Caixabank, hay que retroceder un año y ver qué pasó a finales de 2016

Los resultados de Caixabank (CABK) en 2016 mejoraron los de 2015 en un 28,6%, pero tuvieron ciertos matices que conviene aclarar sobre cómo se obtuvieron aquellos resultados y qué hicieron para obtenerlos.

El margen de intereses disminuyó en 2016 en 200M€, como consecuencia fundamentalmente de haber obtenido un diferencial de tipos de 1,22 puntos. En 2015 obtuvo un 1,27 y la mayoría de bancos, están en 1,8-2,5 en 2016. En el 3T 2017 el diferencial de CABK es de 1,27 puntos. Las mejoras obtenidas en el resto de partidas (Comisiones, Operaciones financieras, Seguros y Otros) provocan que se llegue al Margen Bruto con un aumento de 100M€ respecto al 2015. Bajando por la Cuenta de Explotación, vemos una reducción de 500M€ en los Gastos de Administración que implican una mejora de 7 puntos en la eficiencia.

Luego, con una disminución de los costes por deterioro de 1.500M€ llegamos a un Resultado de Explotación que mejora el obtenido en 2015 en nada menos que 2.000M€.

A esta cantidad, antes de llegar al beneficio antes de impuestos, hay que enfrentarle unos costes que no tuvo en 2015 de 1.100M€ procedentes de la regularización de activos crediticios no corrientes en venta por -787M€ y -228M€ por deterioro del valor de activos no financieros en venta. Después de impuestos y minoritarios, CABK obtiene un beneficio neto de 1.047M€ en 2016, superando en 232M€ los 814M€ obtenidos en 2015, lo que supone un crecimiento del 28,6%.

En el año 2016, todos los bancos redujeron los costes por saneamientos en mayor o menor medida, con estos menores costes compensaron algunos costes adicionales de última hora (clausulas suelo) y mejoraron los resultados obtenidos en 2015.

Todos los bancos vieron reducidos sus activos dudosos en 2016 respecto a 2015 y la tasa de morosidad mejoró, pero la mayoría, al reducir los costes por saneamientos, también redujeron las coberturas. Mientras el resto de bancos bajaron las coberturas dos o tres puntos, Caixabank las bajó en nueve puntos, como consecuencia de haber reducido los costes de saneamiento que mientras en 2015 fueron -1.655M€, en 2016 fueron solamente -341M€. Son más de 1.000M€ los costes que redujeron en 2016 y es una cantidad importante para entender los resultados obtenidos pues, tengamos en cuenta que el beneficio neto fue de 1.074M€.

Lo que hicieron fue, dar unos 1.500M€ menos por deterioros y cubrir con ellos, los costes extraordinarios por la regularización de algunos activos en venta por importe de 1.100M€ que de otra forma hubieran penalizado los resultados. Con este proceder, el beneficio neto aumentó en 230M€ respecto al 2015, en vez de verse perjudicado con los 1.100M€ que hubieran dejado al banco al borde de las perdidas en 2016. Por otra parte, al haber dado menores costes por deterioros, tuvieron que consumir provisiones y estas bajaron significativa y peligrosamente nueve puntos. En 2016, a pesar de que los dudosos habían disminuido y la tasa de morosidad había mejorado, la reducción de costes por saneamientos fue tan brutal que provocó una reducción de las provisiones hasta el 46,6%, cuando un año antes estaban en 55,6%.

Este movimiento es similar a lo que hacía el Banco Popular, consiste en dar buenos resultados, a base de dar menos costes de saneamiento de los que requiere la situación de los riesgos, e ir saneándose a base de consumir coberturas, hasta que llega un momento en que son tan bajas que solo pueden solucionar el problema creado ampliando capital.

Aunque el movimiento es el mismo, la situación no es la misma. Aquí la situación no es grave, pero es un movimiento tendente a mejorar los resultados de forma artificial, que se produce en el 3T de 2016, aunque entonces ya saben que van a comprar al BPI portugués y consolidarlo por el método global en 2017. El BPI viene con buenas provisiones, pero como Caixabank ya había tensionado las que tenía hasta dejarlas 5 puntos por debajo del resto de bancos, al incorporar BPI se situaron a un nivel casi normal del 49,5% en el 1T 2017. Aquí lo importante es que el colchón que tenía lo perdió y en consecuencia, a partir de entonces, los costes por deterioro ya deberán pasar todos por la cuenta de explotación, al haber perdido el margen que le daba el colchón que tenía en provisiones en 2015.

En 3T 2017 el beneficio neto aumenta un 53,4% respecto al del 3T 2016, pasando de 970M€ a 1.488M€, es una mejora en términos absolutos de 518M€. La incorporación del BPI le aporta 180M€ y la contabilización de un apunte contable, sin sentido económico real, consecuencia del cambio en la forma de consolidar BPI le aporta otros 281M€. La tasa impositiva es menor y se sitúa en el 18%, cuando en el 3T 2016 fue del 25%. El crecimiento del beneficio neto que está obteniendo en 2017 no es consecuencia de la mejora del negocio, sino de circunstancias extraordinarias que no se van a repetir.

 El Resultado de explotación que marca la evolución del negocio sin extraordinarios, se ha reducido en 75M€ respecto al obtenido en 3T 2016, pasando de 1.765M€ a 1.690M€, lo que supone una reducción del -4,4% a pesar de que en 2017 están consolidando al BPI. No obstante la forma en que Caixabank ha presentado la información económica del 3T 2017, con mucha libertad de criterio, al no seguir el modelo normalizado que están obligados a utilizar los bancos en el 1 y 2S de cada año, presenta aumentos del 7%  e importes absolutos de 3.148M€ en 3T de 2017 frente a 2.942M€ en 3T 2016 (lo llaman margen de explotación en vez de Resultado de explotación, e incluyen partidas extraordinarias junto a las ordinarias).

Respecto al balance, aumenta como consecuencia de la incorporación de BPI y los riesgos quedan de la siguiente forma:

Tasa de morosidad del 6,4% que le sitúa en peor situación que los bancos, aunque en mejor que los bancos procedentes de las cajas. Las provisiones de 49,9% están en niveles similares a los del resto en España. Los niveles de CET-1 son suficientes y tiene margen después de cumplir los requisitos del regulador.

Los activos ponderados por riesgo respecto al activo total están en el 39,5% (nivel normal) y el riesgo vivo sin cobertura supone el 3,7% de sus activos tangibles que sitúa a CABK también en un nivel normal respecto al resto de bancos similares, aunque muy por debajo del 1,3-1,5% de  SAN y BBV. Con el resultado de explotación que obtiene actualmente por su negocio normal, sin extraordinarios ni costes de saneamiento, puede cubrir el 22,7% de sus riesgos que le sitúa en la parte baja, con menos capacidad para absorber riesgos que BBV y SAN (más del 100%), incluso por debajo de otros bancos de menor tamaño (SAB 36%).

El futuro de Caixabank está relacionado con el del resto de bancos, no pueden crecer, salvo compras, mucho más de lo que lo haga la economía española (y portuguesa) donde tiene localizado su negocio.

El aumento en los resultados que algunos bancos tienen pendiente, como consecuencia de la reducción de los costes de saneamientos y que puede llevarles a doblar los resultados, en Caixabank ya se ha producido en parte.

En 2017, al tener las provisiones más ajustadas, por haber abusado de la reducción de estos costes en 2016, aumentarán y en el 3T 2017 se ha dado costes por 658M€, cuando en todo el año 2016 fueron 582M€. No tienen nada que ver con los 2.000M€ que se dio al coste en 2015 y 2014, ni con los 4.000M€ de 2.012 y 2.013.

La reducción de costes en Caixabank, pueden llevarle a un aumento adicional del resultado del 25-30%. En 2017, sin extraordinarios el resultado estará en el orden de los 0,27€/Acc, por lo cual, cuando reduzca los costes de saneamientos, con un aumento del 30% llevaría al beneficio neto a un PBA de 0,35€/Acc que a PER 15 llevaría la cotización a 5,25€/Acc.

Este año, incluyendo los extraordinarios, el BPA estará en el orden de 0,33€/Acc que a PER 12,5 en el que están la mayoría de bancos justifican la cotización en el entorno de los 4,13€/Acc.