Viscofan. Resultados 2019 con novedades

• Viscofan sigue el guión marcado: Aumento de ingresos, con menores márgenes y resultados entre estables o bajando.
• Hay cambios positivos, compra empresa de colágeno en EE.UU. y Canadá y los almacenes se reducen por primera vez en más de 10 años.
• Viscofan No es una empresa de crecimiento y el PER 20 que se paga por ella no está justificado. Es claramente una PER 15, aunque se podría pagar PER 17,5 por el calculado por flujos y los pequeños cambios habidos en 2019.

Los Ingresos aumentan un 8,1%, el margen de explotación pasa del 18,6% de 2018 al 15,3% de 2019 (en 2016 obtenía un 21%) y el beneficio neto se reduce un -14,7%. La reducción en el número de acciones (-0,22%) apenas le afecta y el BPA se reduce un -14,5%.

Este año han comprado una empresa (Nitta) que produce y vende colágeno en EE.UU. y Canadá. No es que sea nada del otro mundo, pero la operación se ha cerrado en Diciembre de 2019 y consolidará en 2020 proporcionando crecimiento adicional a Viscofan, al menos en ingresos. No es que sea mucho, pero está en la línea que considero correcta.

Nitta que a partir de ahora se llama Viscofan Collagen USA y Viscofan Collagen Canadá tuvo unos ingresos anuales en su año fiscal 2019 (Abril-2018 hasta Marzo 2019) de 36M€ y tuvo pérdidas por -0,5M€. La compra le ha generado unos beneficios a Viscofan por fondo de comercio negativo (se compró por menos del valor contable) que le han beneficiado los resultados de 2019 en 10,9M€, no obstante los extraordinarios negativos prácticamente se compensan y podemos dar por bueno el Beneficio neto de Viscofan en 2019 por 105,6M€.

Viscofan reduce sus almacenes en 2019. Esta es una gran noticia, los almacenes llevan aumentando todos los años desde hace más de 10 años. Su estrategia le obliga a mantener elevados almacenes, no obstante si sus ingresos proceden del colágeno con buenos márgenes, puede permitírselo, pero si el peso de sus ingresos se traslada a otras tecnologías menos rentables,  el almacén le pesa y provoca aumentos en la deuda y cotes adicionales que reducen su rentabilidad.

La reducción no ha sido mucha, solamente un -2,4% pero le libera 6,9M€ que, aunque puede que sea casualidad, coincide con la cifra en que han disminuido sus pasivos financieros (-6,7M€).

La bolsa paga habitualmente por Viscofan un PER 20. Este PER corresponde a una empresa de crecimiento y hasta 2015-2016 esa era su realidad, pero a partir de 2016 dejó de crecer. Su estrategia se orientó a tecnologías menos rentables conforme he explicado en casi todos los informes desde 2016 y desde entonces está sufriendo las consecuencias.

Los resultados obtenidos por Viscofan desde 2015 han sido estos:

Año 2015 … 120,0M€

Año 2016 … 125,1M€

Año 2017 … 122,1M€

Año 2018 … 123,8M€

Año 2019 … 105,6M€

Es evidente que Viscofan dejó de ser una empresa de crecimiento en 2016 y con estos resultados NO se puede pagar el PER 20 que paga la bolsa por Viscofan. Es claramente una PER 15 y no más.

En 2020 la previsión de crecimiento es del 8,1% que, partiendo del BPA de 2019 (2,28€/Acc) llevaría el BPA a 2,46€/Acc que a PER 15 supone un precio objetivo para 2020 de 37€/Acc, no obstante, teniendo en cuenta el calculado por DCF creo que debo aumentarlo y llevarlo hasta PER 17,5 que llevaría el precio objetivo a los 43,1€/Acc