Acerinox. Año 2024 y previsiones para 2025

• Los ingresos se reducen -18,1%, el EBIT -7,0%, el EBITDA -6,8% y el resultado neto -1,4%.
• Acerinox ha tenido un año atípico, con muchos extraordinarios que hay que tener en cuenta para calcular el crecimiento para 2025.
• Si consideramos un crecimiento “normal” para el año 2025 tendremos un 2,5% al que deberemos añadir lo que aporte la incorporación de Haynes (9-10%) también deberemos considerar la venta de Barhu y pensar que en 2025 no habrá huelga. Con todo espero un aumento del 12% en los resultados que llevará al BPA a 1,0€/Acc al que, aplicando PER 12,5 llegamos a un precio objetivo de 12,5€/Acc.
• Es probable que este precio haya que mejorarlo a lo largo del año.

En 2024 ha caído la demanda y los precios en la zona donde opera Acerinox. Además, ha habido una huelga en Europa que ha durado varios meses (-84M€ al EBIT). Se ha producido la venta de Barhu (+146M€). Se ha adquirido Haynes (-21M€) y a todo ellos se ha añadido una regularización de inventarios (-58M€) y una provisión para reestructuración (-12M€). Al final según Acerinox el EBIT ha quedado afectado en unos -20M€ en 2024.

La producción mundial de acero inoxidable aumentó un +8%. Europa aumentó +6%, EE.UU. +7%, China +8%, India +12%, Japón +4%. Sin embargo, la producción de Acerinox en Tm se redujo -10,4% sobre la de 20223 a consecuencia de la huelga en Europa que se extendió desde febrero hasta junio de 2024.

El impacto de la huelga sobre los resultados ha sido de -84M€ de los cuales -43M€ corresponden al impacto directo.

Es un dato que me llama mucho la atención, por el concepto: la inactividad, en general, no hay que medirla por el perjuicio que afecta al coste, sino por lo que afecta al ingreso. Si no se hace nada, no se pierde el coste sino el ingreso. Este es un planteamiento fundamental que se tiene cuando se tiene una mentalidad orientada al resultado y no al coste.

El negocio de Acerinox procede en su mayor parte (75%) de “Aceros Inoxidables”. En este segmento obtiene un margen de beneficio neto sobre ingresos del 6,5%.

El otro 25% del negocio procede de “Aleaciones de Alto Rendimiento” y obtiene un margen similar, aunque la mayoría de años va por debajo.

Este año ha comprado Haynes International en EE.UU. Esta empresa es líder en aleaciones de alto rendimiento tecnológicamente avanzadas y tiene fuerte presencia en el sector aeroespacial.

La compra se ha cerrado a finales de 2024 y solo ha aportado ingresos (42,2M€) y resultados (0,4M€) en el mes de diciembre. En 2025 se espera una aportación a los ingresos de 547,2M€ (un 10% de los ingresos totales de Acerinox en 2024: 5.413,1M€) y una aportación al resultado neto de 19,7M€ (9% sobre los resultados netos de 2024). Es decir que Haynes aportará un 9-10% al crecimiento de 2025.

El margen EBIT alcanza 6,4% (5,7% en 2023) el EBITDA 9,4% (8,3% en 2023) y el resultado neto sobre ingresos 4,2% (3,5% en 2023).

Todas las métricas han estado afectadas por extraordinarios:

En el balance, la deuda bruta permanece en 2.481,8M€ (2.230,4M€ en 2023) pero la deuda neta aumenta significativamente hasta alcanzar los 1.219,0M€ y x2,4 EBITDA (436,8M€ en 2023 y x0,8 EBITDA).

La financiación del circulante mantiene un excedente de 356,3M€ (876,3M€ en 2023) por tener una NOF algo superiores y un fondo de maniobra algo por debajo de 2023. No obstante, esta equilibrada y es correcta.

Una baja generación de efectivo por la explotación (293,7M€) que queda por debajo del resultado más la amortización (384,9M€) y una inversión que supone 1,3 veces lo que amortiza, deja un flujo libre de caja de 0,36€/Acc frente a un BPA de 0,90€/Acc.

Los extras que se han producido en 2024 no se darán y tendremos a Haynes que aportará resultados durante todo el año, además se supone que no habrá huelga.

Si consideramos un crecimiento “normal” para el año 2025 tendremos un 2,5% al que deberemos añadir lo que aporte la incorporación de Haynes (9-10%) también deberemos considerar la venta de Barhu y pensar que en 2025 no habrá huelga. Con todo espero un aumento del 12% en los resultados que llevará al BPA a 1,0€/Acc al que, aplicando PER 12,5 llegamos a un precio objetivo de 12,5€/Acc.

Para un crecimiento el 12,5% habría que aplicar un PER 17,5 o 20 con el que se llegaría a precios de 17,5€ – 20,0€/Acc. Además, estos precios estarían apoyado por los 16,5€/Acc calculados por DCF. Es posible que durante el año haya que ajustar, pero dada la imprevisibilidad de los resultados de Acerinox, de momento lo dejo en un precio objetivo de 12,5€/Acc y ya veremos lo que pasa durante el año.