Reflexiones sobre la inversión por fundamentales (I).

• Las posibilidades de que algunas empresas lo hagan mejor o peor que otras en el futuro, no son aleatorias, dependen de las circunstancias competitivas en que se mueve su mercado, de la situación económica, de sus clientes y sobre todo de la gente que las gestiona y trabaja en ellas.

Nota: Este artículo fue publicado en Mayo 2016

Si pensamos que una de las características fundamentales de un buen inversor es ser capaz de pensar y decidir por sí mismo, es importante reflexionar sobre lo que dicen y hacen otros inversores, pero nunca deberíamos aceptarlo sin más, solo porque lo haya dicho determinada persona.

Voy a publicar una serie de artículos citando algún razonamiento de alguien que normalmente será alguno de los grandes inversores, aunque podrá ser de cualquiera, sea inversor famoso o no, o incluso podría ser de alguien que no tenga nada que ver con la inversión. No voy a mencionar el nombre del autor y cada uno que saque las conclusiones que quiera centrándose en qué ha dicho, más que, en quien lo ha dicho.

La reflexión sobre determinados razonamientos, pueden hacernos mejores inversores, aunque no sepamos quien lo dijo e incluso, aunque no estemos de acuerdo con lo que dijo.

Hoy voy a publicar dos razonamientos del mismo autor. En mi opinión, los razonamientos son correctos, pero las conclusiones que en una primera lectura parecen totalmente correctas, en una segunda, parecen solo correctas y conforme vas reflexionando, llegas a la conclusión de que son incorrectas.

UN RAZONAMIENTO:

“El momento en que se analiza una empresa puede afectar a la conclusión de varias maneras. Lo que muestra la empresa puede ser mejor, o su panorama puede parecer mejor, en un momento u otro, y es probable que estas circunstancias cambiantes ejerzan una influencia diversa en el punto de vista del analista.

….. casi todos los compromisos de productos financieros están influenciados, en cierta medida, por la visión del panorama financiero y de los negocios del momento.

El análisis de productos financieros, como estudio, debe preocuparse necesariamente todo lo posible de los métodos y principios que se consideran validos siempre o, al menos, bajo todas las condiciones ordinarias.”

Es un razonamiento con el que estoy de acuerdo. Cuando las circunstancias del mercado son malas o simplemente no son buenas, tendemos a ser pesimistas en las estimaciones y en las consideraciones en general del análisis de empresas. Incluso los organismos oficiales, cuando hacen previsiones de crecimiento de la economía en época de crisis, normalmente, las tienen que revisar al alza y cuando las hacen en época de bonanza, las tienen que revisar a la baja.

El razonamiento del autor sirve, tanto para el análisis, como para decidir la compra o venta de determinada empresa pues, este es al fin y al cabo, el objeto del análisis.

Cuando estamos en un momento en el que la bolsa ni sube ni baja, parece que siempre tenga que estar así y mucha gente no se atreve a comprar porque piensa que esto no va a subir nunca o que la salida a la situación será bajando.

En la bolsa, todo puede ocurrir y de un comportamiento lateral, igual sale subiendo que bajando. Pero si queremos invertir en una empresa a largo plazo, lo importante no es la percepción del momento, lo importante es el valor y luego, su relación con el precio. El precio depende del momento pues, lo marca la bolsa, pero el valor es más estable y permanente porque lo marca la empresa y las circunstancias de su mercado real.

Por otra parte, teniendo en cuenta lo que dice el autor, tampoco deberíamos fiarnos mucho de las previsiones que se publican, pues además de que los análisis están influenciados, voluntaria o involuntariamente, por el momento y las valoraciones tienen cierto sesgo a la baja en los malos momentos, si un analista estima que una empresa puede subir un porcentaje muy significativo, no se va a atrever a decirlo y corregirá el análisis hasta obtener una cifra menor.

No obstante lo anterior, valorar con un método o con principios que sean siempre válidos en cualquier circunstancia ordinaria del mercado, como defiende el autor, nos puede limitar para la inversión y puede que no obtengamos los resultados que pretendemos al analizar, más adelante entraré en este tema junto a los comentarios del siguiente razonamiento.

OTRO RAZONAMIENTO del mismo autor:

“En años recientes se ha dado una importancia creciente a la tendencia de los beneficios. No hace falta decir que un historial de beneficios al alza es una buena señal. Sin embargo, la teoría financiera ha ido más allá y ha pretendido estimar los beneficios futuros proyectando la tendencia pasada en el futuro y luego usando dicha proyección como base para evaluar el negocio. Como en este proceso se utilizan cifras, la gente cree erróneamente que se trata de una estimación “matemáticamente sólida”. Sin embargo, mientras que una tendencia del pasado es un hecho, una tendencia del futuro es solamente una suposición….

…. una tendencia no puede utilizarse como guía aproximada, pues representa una predicción definida, ya sea de resultados mejores o peores, y puede ser tanto errónea como acertada.”

Este razonamiento, tiene sus peros.

En inversión, no solo debemos tener planteamientos y métodos correctos, además deben ser útiles y hacer que ganemos dinero de forma relativamente segura al actuar basándonos en ellos.

He escrito varios artículos hablando de la valoración por DCF y los que los hayáis leído ya sabéis que no le tengo mucha fe, al menos en la forma en que normalmente se efectúa la valoración. Las valoraciones que utilizan este método, utilizan proyecciones de flujos basadas en el pasado, es decir, partiendo del pasado se hacen unas proyecciones de flujos, en consecuencia, estamos considerando que el futuro será lineal y tendrá una continuidad idéntica al pasado, aunque la proyección hacia el futuro no sea continuista y hayamos introducido algún cambio.

Aunque no suelo leer análisis de otros cuando analizan empresas que me interesan para no verme influenciado por sus sesgos y opiniones, no hace mucho leí un informe sobre una empresa que no me interesaba en absoluto. El analista utilizaba el cálculo de probabilidades para estimar la proyección. La inversión no es algo aleatorio, el futuro de las empresas no es bueno o malo de forma aleatoria, si fuera así daría lo mismo quien gestionara cualquier empresa, incluso el producto o servicio que vendiera, pues tendría la posibilidad de éxito que determinara la estadística. Las empresas tienen un producto o servicio que producen y venden en un mercado con clientes y competidores, las posibilidades de que las empresas lo hagan mejor o peor en el futuro no son aleatorias, dependen de las circunstancias competitivas, de la situación económica de sus clientes y sobre todo de la gente que las gestiona y trabaja en ellas.

Siguiendo con el segundo razonamiento y enlazándolo con el primero, dado que son del mismo autor, parece que su planteamiento es que analizar, y por lo tanto, decidir qué empresa puede ser buena inversión y cual no, “debe basarse en métodos y principios válidos siempre o, al menos, bajo todas las condiciones ordinarias” y que proyectar una tendencia del pasado para decidir el futuro, no sirve ni como guía aproximada para evaluar una empresa.

Lo que el autor parece buscar es un método objetivo de valoración, un método que obtenga unas conclusiones válidas para cualquier circunstancia ordinaria y que, además, no utilice la tendencia del pasado para determinar cómo será el futuro de la empresa.

El utilizar un método totalmente objetivo, con el que podamos obtener un valor que sea válido en cualquier situación ordinaria, tiene un grave problema. La bolsa sube y baja y ese valor obtenido tendría que ser muy bajo para que nos sirviera de protección en cualquier situación ordinaria, de hecho tendría que ser tan bajo que, solo podríamos obtenerlo en situaciones extraordinarias en que la bolsa hubiera caído muchísimo.

Partiendo de que una buena inversión depende de que obtengamos la seguridad y la rentabilidad que pretendemos, el valor obtenido de la forma indicada por el autor, nos daría una buena seguridad, pero la rentabilidad quedaría muy tocada, pues hay empresas que siendo muy buenas inversiones, difícilmente podremos encontrarlas a los precios que obtendríamos utilizando métodos objetivos basados en hechos y no en suposiciones del futuro.

No podemos basar el valor de la empresa en lo que la misma ha hecho hasta el momento actual, que es lo único relativamente cierto que tenemos, pues en este caso el valor de la empresa sería exactamente el valor contable y el valor contable, aunque le hagamos algún ajuste, no recoge la capacidad de la empresa para obtener beneficios en el futuro.

MI OPINIÓN sobre el tema es que, debemos analizar y comprar empresas haciendo abstracción del momento y considerando la situación de la misma en un período de tiempo que esté relacionado con nuestros plazos de inversión, es decir, si invertimos a 1-2 años o menos, supongo (digo supongo porque como no invierto en estos plazos, tal vez no he reflexionado lo suficiente sobre el tema) que deberíamos tener en cuenta las circunstancias actuales y poco más, pero si invertimos a 10-20-40 … años, las circunstancias actuales solo representan un momento insignificante de la inversión. Con este planteamiento tendremos que valorar el pasado y presente de la empresa con el análisis cuantitativo de la información histórica y estimar el futuro mediante el análisis cualitativo, basándonos en la situación del mercado real en el que se mueve la empresa y teniendo en cuenta las circunstancias competitivas del mismo y la estrategia definida por la empresa objeto del análisis. Con las conclusiones obtenidas en el cualitativo y la situación actual con el cuantitativo, podremos hacer una estimación de la evolución de los resultados futuros en los que basar el valor de la empresa.

El análisis debe ser un apoyo fundamental para la inversión, pero no puede limitarnos (como limitan los planteamientos del autor) de forma que nos impida invertir en empresas buenas porque el propio análisis las rechaza al considerar solamente uno (la seguridad) de los requisitos necesarios para ser considerada una buena inversión.

Lo ideal (en mi opinión) es comprar empresas que ganen dinero y que crezcan (análisis cuantitativo), pero sobre todo que sean capaces de seguir ganado dinero y seguir creciendo (análisis cualitativo), pues esto último y no otra cosa, es lo que nos dará, tanto la rentabilidad adecuada, como la seguridad necesaria en toda inversión. Muchas de estas empresas, difícilmente las encontraremos a precios bajos, cercanos a su valor contable.